胶价震荡偏多 构建比例价差组合赚取短期收益

2020-07-06 09:45:58 和讯期货  海通期货

  一、 主产国产出情况转好,橡胶供应仍处高位

  (一) 全球橡胶产能增长停滞,总产能逐步回落

  由于胶价低迷,东南亚主产国近年来新种植面积骤降,自2017年起,橡胶新种植面积已连续4年缩减至10万公顷以下。尽管增量进一步下降, 2020年橡胶总种植面积同比减少了0.39%,但数值仍高达1196.38万亩。

  另一方面,从新种植面积数据来看,因当时胶价大涨,2012年东南亚主产国的胶树栽种面积达到顶峰,考虑到橡胶树的成熟时间,2020年仍是橡胶产能维持高位的一年。

  从实际的开割面积来看,也印证了上述观点,2019年ANRPC前9大橡胶主产国总计开割面积947.8万亩,同比增长3.63%,不过受到病虫害等影响,去年橡胶单产不及往年,因此总产量仅为1195.08万吨,同比减少2.47%。考虑到今年大批胶树进入成熟期及总种植面积仍处高位等因素,认为2020年橡胶总体产量仍有所保证。受疫情及病虫害影响,今年开割速度有所放缓,2020年1-5月ANRPC九大主产国总计产胶量400.98万吨,同比减少7.18%。预计下半年开割速度将有所回升,长期来看将抑制胶价上行。

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  (二) 受产出下降影响,主产国出口进一步回落

  泰国、印尼、马来西亚、越南是主要的橡胶出口国,2019年受单产下降拖累以及出口限制政策影响,三国累计出口量下降至977.99万吨,同比减少了2.88%。

  随着产量下降,今年前5个月三大出口国出口水平进一步下滑,3大橡胶主产国累计出口量下降了约27.81万吨,其中马来西亚降幅明显,同比减少了31.45%。

  未来主产国的出口量可能将随着产量的提升而有所回升,预计今年主产国整体出口量将略低于往年,但在全球宽松的货币政策和逐渐回暖的国际贸易支撑下,主产国出口量仍将保持相对高位。

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  二、 橡胶进口略有缩减,合成替代性逐渐增强

  (一) 进口暂时缩减,未来有望逐步复苏

  目前我国橡胶供应仍大部分来源于进口,不过自2018年起,天然橡胶进口量有明显下降。

  2020年海关总署将合成橡胶与天然橡胶统计于同一条目下,且1-2月进口统计量合并。总体来看,2018年来每一年的橡胶进口总量处于缓慢逐步下降阶段。2019年我国共计进口天然橡胶、合成橡胶655万吨,同比减少6.83%,其中合成橡胶进口缩减比例更大。据海关总署数据显示,今年1-5月我国累计进口天然+合成橡胶累计260万吨,相比去年同期减少了1.4%。展望未来,对我国橡胶进口持乐观态度,橡胶进口量将随着下游消费逐步复苏以及主产国复产进一步增长。

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  (二) 合成橡胶产量大幅增长,进口替代相对有限

  此前油价大跌,导致近两月合成橡胶价格下跌速度明显超出天然橡胶,合成橡胶对于天然橡胶的替代性也逐步体现。但在进口方面,合成橡胶进口量的增长并不明显,据中国合成橡胶工业协会数据统计,2020年1-5月,我国共进口主要合成橡46.5万吨,与去年同期相比减少1.8万吨,跌幅3.7%。

  国内生产方面,合成橡胶产量有着明显提升。近三年来,我国合成橡胶产能、产量明显增加,其中2019年累计产出合成橡胶733.8万吨,同比增长率达到了11%。在今年上游成本的降低使得国内复产后4-5月的合成橡胶产出量得到明显提升,其中5月合成橡胶累计产量达到59.1万吨,单月同比增加7.1%。

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  (三) 交易所天然橡胶累库明显放缓

  依据往年经验,年末仓单到期后,新的橡胶仓单会以较快的速度重新填补交易所库存,并在年末到期之前达到库存顶峰。今年受到疫情影响,截至7月2日,交易所库存仅为22.96万吨,同比减少43.03%。期货库存的减少一方面确实反映出可能供应不足的问题,利好未来胶价上行。但另一方面,库存长期维持在23万吨附近,以较为缓慢的速度逐步下降,判断也可能存在需求偏弱,仓单制作意愿下降的情况,因此不能一概而全地看涨胶价。而随着未来东南亚逐步进行产出及国内消费的逐渐提升,交易所库存将动态地反映未来的供求关系。

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  三、 内需主导下,下游消费逐渐回暖

  (一) 受疫情影响,轮胎出口尚未恢复

  国内轮胎产出17年以来增速逐步放缓,2019年轮胎行业受政策及自身产能过剩等因素影响,第一季度产量降幅相当明显,不过随着下半年产量回升,最终去年累计产量增长率仍保持在约1.9%。2020年受疫情影响,国内轮胎企业开工受阻,至今年5月轮胎产量累计仅28719.3万条,仍处于负增长状态,同比降幅为14.6%。不过从实际数据来看,近几个月产量正逐步修复,预计第四季度有望逐步回到正常生产水平。

  2019年受美、欧轮胎双反政策影响,我国全钢胎、半钢胎出口方向逐步转移,由原先出口美、欧逐渐转向出口中东沙特等国,国内大型轮胎企业的利润来源也逐渐转向海外投资设厂。而从海关公布的整体出口数据来看,我国轮胎出口的战略转移较为成功,2019年累计出口轮胎达50060万条,仍保持2.88%的同比增长,增幅较之2018年甚至略有提升。从具体数据来看,2019年我国对欧盟轮胎出口数据尚可,橡胶制品出口总额为25.60亿元,与18年基本持平。但对美轮胎出口出现明显下滑,2019年全年出口下降至159.88亿元,同比减少约80.31亿元。

  进入2020年,疫情对我国轮胎出口的影响逐渐盖过了贸易摩擦的影响,尤其是今年4-5月份国外疫情反复期间,我国轮胎出口量大减,目前1-5月轮胎出口累计值仅15994万条,同比减少21.14%。考虑到疫情对海外的影响仍在持续,近几个月仍不看好出口恢复往年正常水平。

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  (二) 汽车行业逐渐回暖

  2018年以来,国内汽车行业进入寒冬,全年累计产、销量分别出现了不同程度的下滑。据汽车工业协会统计,2019年仅生产汽车2572.1万辆(同比降幅7.51%),全年销量仅2808.06万辆(同比降幅8.23%)。

  而今年汽车开工及消费都受到了疫情的极大影响,产销量下滑的形势进一步加剧。汽车工业协会数据显示,2020年1-5月汽车产销量为788.7万辆以及795.7万辆,分别同比减少了23.93%、22.49%。但5月份数据显示出近期汽车产销逐步回暖,单月产销量分别同比增长了18.54%及14.82%。结合近期扩大内需及宽松货币政策的影响,下半年橡胶需求有望回到正轨。

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  疫情逐步缓解后,国家大力拉动内需,扩大基建,因此今年重卡产销量也呈现出低开高走的局势,4、5月重卡产销量提升明显,其中5月重卡产出3.27万辆,同比增长51.39%,销量3.48万辆,同比增长56.76%。但从目前胶价波动来看,疫情对整体经济的抑制作用相当明显,重卡产销量的提升并未能显著提振胶价。因此,未来影响胶价的不仅仅是供需之间的博弈,经济大环境也将是重要的因素。

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  四、 基本面总结

  受到疫情及病虫害影响,天然橡胶出产国生产速度明显放缓,割胶速度有所推迟。另一方面,我国下游轮胎出口不畅,国内橡胶需求也处于触底后的恢复阶段,当前正处于供需两弱的局面。

  目前东南亚逐渐恢复天然橡胶供应,国际油价仍处相对低位,未来天然橡胶及合成橡胶的供应将逐步开始增加。需求方面,随着我国内需扩大、基建投资增加所导致的重卡需求提升,市场消费信心逐步修复,国内需求将有进一步增加,短期内可能会小幅提振胶价。但中长期来看,国外疫情仍处于反复阶段,全球经济尚未有明显起色,且东南亚主产国橡胶产能仍处相对高位,2020年仍将处于供过于求的状态,胶价上行空间有限,长期而言价格低位震荡的概率较高。

  五、 期权策略分析

  综上所述,今年第二季度是国内疫情爆发后的恢复期,处于橡胶基本面供需两弱的状态,胶价低位震荡中略有回升。短期内在国内内需逐步恢复及各项货币政策的利好下,胶价有小幅上涨的概率。但长期而言,天然橡胶的高产能及相对低迷的国际需求对于胶价持续上行的支撑不足,且近几个月进入东南亚主产国生产期,今年胶价整体仍将保持相对低位震荡。针对这一判断,相关策略设计如下:

  短期策略:

  鉴于当前基本面有一定上涨风险,并综合考虑到RU2009合约未来可能存在的下跌的情况。稳妥起见,选择卖出3份RU2009C11250期权并买入1份RU2009C10500期权构建看涨期权比例价差组合。计划持有到期。

  根据7月3日收盘行情来看,RU2009合约收盘价格为10485元/吨,RU2009C10500合约当日成交均价为341元/吨,RU2009C11250合约当日成交均价为140元/吨。每一套卖出比例价差策略组合产生的净权利金收入大约为790元。投资者可以根据自身风险偏好,调整卖出期权对应的行权价。

  构架看涨期权比例价差组合以赚取时间价值为主要目的,且在标的价格小幅上涨时收益较高,且防范了价格大幅下跌的风险。

  不同时间、价格下的策略平仓收益曲线由下图给出,以持有到期,价格涨至10750元/吨为例,每套策略收益约为3290元。当价格小幅上涨时,随着该策略组合的持有时间越长,获取收益的概率越大。而另一方面,在标的价格下跌时,只要长期持有该策略至到期,也能够保证获取少量的稳定收益。该策略持有一月后盈亏平衡点在11300元/吨附近。

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  资金准备方面,当标的价格大幅波动时,会使得本策略所占用保证金增加,预计每套策略运行期间最大资金占用约为74000元。收益方面,以标的价格上涨至10750元/吨,持有到期为例,届时实际收益率约为4.45%,年化收益率约为30.05%。若价格进一步小幅上涨,则持有到期的年化收益率更高。

  风险提示:卖出期权对保证金占用较大,且标的价格短期内大幅波动时有追保风险,若价格在一个月内涨过11500元/吨时,则需根据实际情况考虑平仓可能。

  

(责任编辑:陈状 )
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